اصلاح نظام تامین مالی ،پیش شرط جهش سرمایهگذاری در ایران
به گزارش برنا، مهرزاد علیجانی، اقتصاددان ضمن تایید این گزاره معتقد است: بازار سرمایه را نباید صرفاً با شاخص کل، ارزش معاملات روزانه یا تعداد شرکتهای پذیرفتهشده سنجید. بازار سرمایه زمانی به یک نهاد راهبردی در اقتصاد تبدیل میشود که بتواند پساندازهای پراکنده جامعه را به سرمایهگذاری مولد تبدیل کند، ریسک را میان بازیگران مختلف توزیع نماید، منابع مالی بلندمدت در اختیار بنگاهها قرار دهد و امکان رشد شرکتهای جدید و نوآور را فراهم کند.
وی افزود: تصویری که امروز از بازارهای سرمایه جهان مشاهده میشود، دقیقاً از همین زاویه قابل تأمل است. بر اساس دادههای فدراسیون جهانی بورسها، ارزش بازار سهام جهان در پایان سال ۲۰۲۵ به حدود ۱۵۱.۹ تریلیون دلار رسید و نسبت به پایان ۲۰۲۴ حدود ۱۸.۵ درصد افزایش یافت. همزمان ارزش معاملات جهانی نیز رشد قابل توجهی داشت. این ارقام فقط نشاندهنده بزرگ شدن بورسها نیست؛ بلکه نشانهای از نقش فزاینده بازارهای عمومی در تجهیز سرمایه، قیمتگذاری داراییها و انتقال منابع مالی در اقتصاد جهانی است.
علیجانی ادامه داد:، اما نکته اساسی برای ایران این نیست که چرا ارزش بازار سرمایه کشورهای دیگر بزرگتر است. مسئله مهمتر این است که چه ساختاری باعث شده بازار سرمایه در اقتصادهای موفق از یک بازار معامله سهام به یک نظام جامع تأمین مالی تبدیل شود؟
وی تأکید کرد: پاسخ را باید در معماری بازار جستوجو کرد، نه صرفاً در اندازه آن.
بازار سرمایه باید مکمل بانک باشد، نه رقیب بانک
این اقتصاددان گفت: یکی از خطاهای سیاستگذاری این است که توسعه بازار سرمایه را در مقابل نظام بانکی تعریف کنیم. اقتصاد مدرن به انتخاب میان بانک و بورس نیاز ندارد؛ بلکه به ترکیب هوشمند بانک، بازار سرمایه و سایر نهادهای مالی نیازمند است.
وی افزود: بانک برای تأمین مالی مبتنی بر رابطه، سرمایه در گردش، اعتبار کوتاهمدت و بسیاری از نیازهای بنگاهها مزیت دارد. بازار سرمایه در مقابل، ظرفیت بیشتری برای تجهیز منابع بلندمدت، تأمین مالی پروژهها، افزایش سرمایه، انتشار اوراق و انتقال ریسک به سرمایهگذاران دارد.
علیجانی تصریح کرد: بنابراین هدف سیاستگذار نباید «انتقال تأمین مالی از بانک به بورس» باشد؛ بلکه باید کاهش وابستگی اقتصاد به یک کانال تأمین مالی و ایجاد معماری چندلایه تأمین مالی باشد.
وی ادامه داد: اقتصاد سالم باید بتواند برای هر بنگاه و هر پروژه، مناسبترین ابزار را پیدا کند؛ سپرده بانکی برای بخشی از منابع، تسهیلات برای سرمایه در گردش، اوراق بدهی برای تأمین مالی میانمدت و بلندمدت، سهام برای سرمایهگذاری پرریسکتر، صندوقهای سرمایهگذاری برای تجمیع منابع، سرمایهگذاری خصوصی و جسورانه برای شرکتهای نوآور، لیزینگ و فکتورینگ برای تأمین مالی مبتنی بر دارایی و مطالبات و ضمانت اعتباری برای کاهش ریسک سرمایهگذاران.
مسئله اصلی بورس ایران؛ ضعف اتصال ابزار به اقتصاد واقعی
علیجانی با اشاره به توسعه ابزارهای متنوع در بازار سرمایه ایران گفت: ایران طی سالهای گذشته ابزارهای مختلفی در بازار سرمایه ایجاد کرده است؛ اما مسئله اصلی این است که آیا این ابزارها به اندازه کافی به نیازهای واقعی بنگاهها و پروژههای اقتصادی متصل شدهاند؟
وی افزود: اگر شرکتی برای توسعه ظرفیت تولید خود نیازمند منابع بلندمدت است، نباید تنها گزینه آن مراجعه به بانک باشد. اگر یک شرکت دانشبنیان دارایی فیزیکی کافی برای دریافت تسهیلات ندارد، نباید به دلیل فقدان وثیقه از تأمین مالی محروم شود. همچنین اگر یک پروژه زیرساختی دارای جریان نقدی بلندمدت است، ساختار تأمین مالی آن نباید صرفاً بر تسهیلات کوتاهمدت بانکی متکی باشد.
این اقتصاددان گفت: یک بنگاه کوچک و متوسط نیز اگر قابلیت رشد دارد، نباید برای دسترسی به سرمایه از همان ابتدا ملزم به تحمل استانداردها و هزینههای بازار اصلی شرکتهای بزرگ باشد.
وی ادامه داد: در جهان، بازارهای اختصاصی شرکتهای کوچک و رشدی با همین هدف شکل گرفتهاند. ایران نیز باید به جای تمرکز صرف بر افزایش تعداد شرکتهای بورسی، زنجیره رشد بنگاه را طراحی کند؛ از استارتآپ و سرمایه جسورانه تا شرکت در حال رشد، بازار رشد، بازار اصلی، انتشار اوراق و در نهایت توسعه بینالمللی.
علیجانی تأکید کرد: بورس باید بخشی از «چرخه عمر بنگاه» باشد، نه مقصد نهایی آن.
سرمایهگذار نهادی، حلقه مفقوده تعمیق بازار
وی با بیان اینکه بازار سرمایه بدون سرمایهگذارنهادی قدرتمند نمیتواند عمیق و پایدار شود، گفت: صندوقهای بازنشستگی، صندوقهای سرمایهگذاری، شرکتهای بیمه و سایر سرمایهگذاران نهادی باید بتوانند منابع بلندمدت خود را با مدیریت حرفهای وارد پروژهها و شرکتهای مولد کنند.
علیجانی افزود: سرمایه نهادی زمانی وارد بازار میشود که سه شرط وجود داشته باشد؛ بازده متناسب با ریسک، شفافیت اطلاعاتی و قابلیت خروج.
وی تصریح کرد: اگر سرمایهگذار نتواند دارایی خود را بهموقع بفروشد، اگر قیمتگذاریها غیرشفاف باشد و اگر قواعد بازی دائماً تغییر کند، حتی بزرگترین صندوقها نیز نمیتوانند موتور توسعه بازار سرمایه شوند.
نقدشوندگی، ستون فقرات بازار سرمایه
علیجانی گفت: ارزش بازار به تنهایی شاخص مناسبی برای سنجش عمق بازار نیست. ممکن است ارزش اسمی یک بازار افزایش پیدا کند، اما اگر بخش بزرگی از سهام در اختیار سهامداران عمده باشد و سهام آزاد شناور محدود باشد، بازار از عمق واقعی برخوردار نخواهد بود.
وی افزود: سیاست توسعه بازار باید علاوه بر ارزش بازار، شاخصهایی مانند ارزش معاملات، نسبت گردش معاملات، سهام شناور آزاد، عمق بازار، تعداد سرمایهگذاران فعال، تنوع سرمایهگذاران نهادی، هزینه معامله و سرعت کشف قیمت را نیز مورد توجه قرار دهد.این اقتصاددان تأکید کرد: بازاری که بزرگ است، اما نقدشونده نیست، در ظاهر بزرگ و در عمل شکننده است.
حکمرانی شرکتی، زیربنای ارزشگذاری
وی حکمرانی شرکتی را یکی از پایههای اصلی ارزشگذاری دانست و گفت: هیچ بازار سرمایهای بدون حکمرانی شرکتی مناسب نمیتواند ارزش واقعی شرکتها را کشف کند.
علیجانی افزود: سرمایهگذار زمانی حاضر است برای آینده یک شرکت پول پرداخت کند که اطمینان داشته باشد اطلاعات مالی قابل اتکاست، حقوق سهامداران اقلیت رعایت میشود، معاملات با اشخاص وابسته کنترل میشود، هیأتمدیره پاسخگوست و تعارض منافع مدیریت میشود.
وی ادامه داد: بنابراین اصلاح بازار سرمایه ایران باید از اصلاح مقررات معاملاتی فراتر برود و به اصلاح حکمرانی بنگاههای بورسی برسد.
تأمین مالی تولید، مأموریت اصلی بازار سرمایه
علیجانی با تأکید بر ضرورت تغییر معیارهای ارزیابی بازار سرمایه گفت: عملکرد بازار باید با این سؤال سنجیده شود که در طول یک سال چه میزان سرمایه جدید برای ایجاد ظرفیت تولید، توسعه فناوری، زیرساخت، صادرات و اشتغال تجهیز شده است؛ نه اینکه صرفاً چه میزان سهم میان سرمایهگذاران خریدوفروش شده است.
وی افزود: بازار ثانویه برای کشف قیمت و نقدشوندگی ضروری است؛ اما فلسفه اقتصادی بازار سرمایه در نهایت به بازار اولیه بازمیگردد.
این اقتصاددان تصریح کرد: اگر منابع حاصل از عرضه سهام وارد توسعه کارخانه، تحقیق و توسعه، فناوری، انرژی، لجستیک یا سرمایه انسانی شود، بازار سرمایه در حال انجام وظیفه توسعهای خود است. اما اگر عمده انرژی بازار صرف سفتهبازی کوتاهمدت شود، افزایش ارزش معاملات بهتنهایی به معنای توسعه بازار سرمایه نیست.
بازار سرمایه باید برای زیرساخت ایران ابزار اختصاصی داشته باشد
وی گفت: اقتصاد ایران به سرمایهگذاری عظیم در انرژی، حملونقل، آب، مسکن، فناوری، صنایع صادراتی و زیرساختهای دیجیتال نیاز دارد و این پروژهها معمولاً به منابع بلندمدت نیازمندند.
علیجانی افزود: در چنین شرایطی توسعه بازار بدهی، صندوقهای پروژه، صندوقهای زیرساخت، اوراق پروژه، مشارکت سرمایهگذاران نهادی و ابزارهای تضمین اعتباری اهمیت ویژهای پیدا میکند.
وی تأکید کرد: بازار سرمایه ایران باید از یک بازار عمدتاً شرکتمحور به سمت بازار شرکت، پروژه و دارایی حرکت کند.
فناوری مالی، فرصت اصلاح ساختار
این اقتصاددان با اشاره به نقش فناوری در آینده بازار سرمایه گفت: هوش مصنوعی، تحلیل کلانداده، معاملات الگوریتمی، رتبهبندی اعتباری، دادههای جایگزین، قراردادهای هوشمند و زیرساختهای دیجیتال میتوانند هزینه تأمین مالی و هزینه کشف قیمت را کاهش دهند.
وی افزود: فناوری به تنهایی معجزه نمیکند. اگر دادهها ناقص باشند، حاکمیت شرکتی ضعیف باشد و قواعد بازار بیثبات باشند، هوش مصنوعی فقط میتواند همان ناکارآمدی را سریعتر پردازش کند.
برای شرکتهای کوچک باید مسیر اختصاصی ساخت
علیجانی یکی از مهمترین اصلاحات ساختاری را ایجاد یک مسیر واقعی برای بنگاههای کوچک و متوسط دانست و گفت: بنگاه کوچک نباید برای تأمین مالی چند ده یا چند صد میلیارد تومانی مجبور باشد ساختاری مشابه یک شرکت بزرگ بورسی ایجاد کند.
وی افزود: میتوان بازارها و ابزارهای متناسبی طراحی کرد که در آنها الزامات پذیرش متناسب با اندازه شرکت باشد، افشای اطلاعات متناسب، اما قابل اتکا باشد، رتبهبندی اعتباری توسعه یابد، ضمانت اعتباری فعال باشد، بازارگردانی حرفهای وجود داشته باشد و سرمایهگذاران تخصصی در آن حضور داشته باشند.
نسخه ایران، بازار سرمایه سهلایه
علیجانی در تشریح الگوی پیشنهادی خود گفت: برای ایران میتوان یک معماری سهلایه را دنبال کرد.
وی افزود: لایه نخست، بازار عمومی برای شرکتهای بزرگ، شفاف و بالغ است. لایه دوم، بازار رشد برای شرکتهای متوسط، دانشبنیان، صادراتی و شرکتهایی است که هنوز به بلوغ کامل نرسیدهاند، اما ظرفیت رشد بالایی دارند. لایه سوم نیز بازار خصوصی و تأمین مالی تخصصی برای استارتآپها، پروژهها و شرکتهایی است که هنوز شرایط ورود به بازار عمومی را ندارند.
وی تأکید کرد: این سه لایه باید به یکدیگر متصل باشند تا شرکتها بتوانند متناسب با مرحله رشد خود از ابزار مناسب استفاده کنند.
اصلاح بازار سرمایه بدون اصلاح اقتصاد کلان ممکن نیست
این اقتصاددان با بیان اینکه هیچ اصلاح تکنیکی در بورس نمیتواند جایگزین ثبات اقتصاد کلان شود، گفت: اگر تورم بالا باشد، نرخ ارز بیثبات باشد، نرخ بهره واقعی دائماً تغییر کند، قیمتگذاری دستوری ادامه داشته باشد و سیاستهای اقتصادی قابل پیشبینی نباشند، بازار سرمایه نمیتواند بهتنهایی مشکل را حل کند.
وی افزود: بازار سرمایه آینه اقتصاد است. اگر سودآوری شرکتها پایدار نباشد، بازار نمیتواند برای مدت طولانی ارزشگذاری بالایی ایجاد کند.
علیجانی تأکید کرد: اصلاح بازار سرمایه باید همزمان با اصلاح محیط کسبوکار، ثبات سیاستگذاری، کاهش نااطمینانی و بهبود فضای سرمایهگذاری پیش برود.
هدف نهایی، بزرگ کردن بورس نیست
وی گفت: اشتباه است اگر هدف سیاستگذار صرفاً افزایش ارزش بازار باشد. هدف واقعی باید افزایش ظرفیت اقتصاد برای تبدیل پسانداز به سرمایه مولد باشد.
علیجانی افزود: باید پرسید چه میزان تأمین مالی جدید انجام شده، چه میزان سرمایهگذاری جدید ایجاد شده، چه تعداد شرکت رشد کردهاند، چه میزان سرمایه نهادی جذب شده، چه میزان تأمین مالی بلندمدت برای زیرساخت صورت گرفته و چه مقدار از تأمین مالی بنگاههای کوچک و متوسط از کانالهای غیربانکی انجام شده است.
وی ادامه داد: همچنین باید مشخص شود چه میزان از سرمایهگذاریها به فناوری و نوآوری اختصاص یافته و بازار سرمایه چه میزان به رشد بهرهوری اقتصاد کمک کرده است.
مهرزاد علیجانی در جمعبندی گفت: تصویر بازار ۱۵۱.۹ تریلیون دلاری جهان یک پیام روشن برای اقتصاد ایران دارد؛ آینده بازار سرمایه در بزرگتر کردن یک بورس خلاصه نمیشود، بلکه در ساختن یک نظام مالی عمیق، متنوع، شفاف و متصل به اقتصاد واقعی است.
وی افزود: ایران برای توسعه اقتصادی به منابع مالی نیاز دارد؛ اما مسئله فقط حجم منابع نیست. مسئله اصلی، نحوه سازماندهی و تخصیص منابع است.
علیجانی تأکید کرد: بازار سرمایه باید بتواند سرمایههای خرد را جمعآوری کند، سرمایهگذاران نهادی را فعال کند، ریسک را توزیع کند، بنگاههای کوچک را به بنگاههای بزرگ تبدیل کند، پروژههای زیرساختی را تأمین مالی کند و شرکتهای نوآور را از مرحله ایده به مرحله رشد برساند.
وی در پایان گفت: هدف ایران نباید صرفاً داشتن بورس بزرگتر باشد؛ هدف باید داشتن اقتصادی باشد که بازار سرمایه بتواند برای آن، سرمایه بزرگتر، بلندمدتتر و کارآمدتری تجهیز کند. این همان نقطهای است که بازار سرمایه از یک نهاد معاملاتی به یک نهاد توسعهای تبدیل میشود.
